机构评7月金融数据:稳杠杆与结构性去杠杆并不矛盾

来源:第一财经日报 时间:2018-08-16 15:15:26
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  政策协同性增强推动稳妥去杠杆

  邵宇 (作者系东方证券首席经济学家、总裁助理)

  7月份的金融和经济数据已经陆续发布了。货币政策从“合理稳定”到“合理宽裕”已初见成效,M2增速反弹至8.5%,相较6月回升0.5个百分点。社融增速回升至两位数,7月份同比增速10.3%,相较6月份也回升0.5个百分点。但这里面有口径调整的原因,同一口径下的数字实际上还下降0.1个百分点。

  更值得关注的是结构性变化,在去杠杆阶段,社融增速下降的主要原因是非信贷类融资下降过快,但7月的数据显示,其收缩速度明显收窄。目前,政策导向已经出现明显改变,在“宽货币”与“宽信用”的背景下,M2和社融增速或已出现阶段性底部。保持M2和社融增速的稳定,也是“稳杠杆”的要求。

  稳杠杆与结构性去杠杆并不矛盾

  财政政策方面,在常务会议上,总理要求“积极的财政政策要更加积极”,原因在于基建投资增速拖了后腿。我们看到,过去一段时间,财政政策可以说是拿出了看家本领,比如投资2700亿的川藏铁路正式开工。另一个就是地方政府专项债的发行。7月23日召开的常务会议提出,今年计划发行1.35万亿地方专项债,比2017年多出5500亿,主要支持京津冀协同发展、长江经济带等重大战略以及精准扶贫、生态环保、棚户区改造等重点领域,优先用于在建项目平稳建设。

  从财政部公开数据来看,今年上半年全国累计发行地方政府专项债券3673亿元。那么,下半年的发行规模高达近1万亿元。8月14日的财政会议指出,各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%,剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。可见这剩下的1万亿元,主要集中在未来2~3个月的时间。关键问题是,钱从哪儿来?也就是,谁来买?

  积极的财政需要货币政策配合,货币政策在前期已经做好布局。7月份的降准,8月初利用中期借贷便利(MLF)向市场投放5020亿元人民币,定点支持城投和民营、小微企业。其中城投的部分,就对应的是地方财政。但问题是,地方政府债务是当前中国杠杆结构性矛盾比较突出的领域。我们认为,稳杠杆与结构性去杠杆并不矛盾。在新的内外环境下,重点已经从结构性去杠杆变为稳杠杆,区分“好的杠杆”和“坏的杠杆”,该加的要加,该去的还要去,但在去杠杆的方法选择上,一改前期的宏观总量政策,改为有针对性的微观政策。比如,8月8日,国家发改委等5部门联合发文,推动私募股权投资基金(PE)参与债转股,区分不同行业和企业类型设置资产负债率红线,推动企业去杠杆。所以,未来的政策动态就是在稳杠杆的情况下结构性去杠杆。

  杠杆由何而来

  理解如何结构性去杠杆,首先要问杠杆是如何加起来的。

  M2/GDP与非金融部门总债务/GDP这两个指标,均可用来衡量一个经济体的宏观杠杆率,分母相同,但分子不同。M2的主体为银行存款。根据货币内生创造机制